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                【華豫鑫鋒】2018年中國鋼鐵行業發展現狀及發展前景分析

                發布:!R86sFuDfNW 瀏覽:2027次

                2018年中國鋼鐵行業發展現狀及發展前景分析【圖】


                字號:T|T

                    2017 年對於鋼鐵行業是極具象征性的一年, 2016 年經濟觸底回升後高位穩定, 供給側改革浪潮叠起,“地條鋼”整治、環保限產等強有力的行☆政管控將行業盈利進一步推向十年來的高峰, 截至到 2017 年 12 月底熱卷以及螺紋鋼噸鋼盈利已經分別高達 738 元以及 1304 元,超出 2007 年同期水平。面對如此高的卐盈利水平,我們有必要透過紛雜的表象,重新審視鋼鐵行業內核,我們的盈◣利究竟因何而起?

                2007-2017 年鋼價、礦價與盈利走勢圖

                數據來源:公開『資料整理

                    相關報告:智研咨◆詢發布的《2018-2024年中國有色鋼鐵行業深度調研及投資前景分析報告

                    鋼企盈利來源的兩種途徑點了點頭: 鋼鐵行業作為一個典型的成本加成型產業,其盈利的高低和原材料價格沒有必然關系,舉例來看, 2016 年礦價從低點的 40 美金左右反彈至目前︻逾 70 美金,但同期螺紋鋼噸↑鋼盈利達到1000 元以上。相反, 2015 年年初以來鐵礦石價格從高位 70 美金跌至近幾年最低︼的 38 美金,鋼企反而虧損了 200-300 元, 真實世界的檢驗證明了傳統認識並不能解釋行業運行的實質。 我們認為, 由於鋼鐵行業產成品高度同質化⌒,單體冶煉企業盈利取決於本身加工制造成本與行業邊際成本差值。投資標的企業盈利的上升一方面可以通過行業邊際成本上行獲得,另一方面可以通過優化成本,改變成本曲線中的相對位置實現。行業邊際成本上升的方△向和速度是行業的產能利用率和成本曲線的形態決定的,而相對位置的變化更多來自於新型技術產生或行業政策的轉√折;

                鋼鐵行業是典型的中遊加工業

                數據來源:公開資〗料整理

                    由於大部分鋼鐵上市公司歸屬於國營鋼鐵還沒有說話企業, 在成本控制各方面較民營鋼企處於劣勢, 行業天然的階梯狀冶煉成本結構使得大部分處於高成●本區的鋼鐵上市公司的利潤顯現必須滿足開工率接近極∑ 限的條件,簡單地來說即全行業產能短缺。 這一點在 00-04 年,以及2009 年四萬億後的 6、 7 月份以及 2017 年去“地條鋼”後等時間段內得到充分體現;

                國內鋼鐵階梯狀加工成本結構示意圖

                數據來源:公開ξ 資料整理

                    2017 年產能供應處於階段★性瓶頸狀態:始於 2016 年四季度的“地條鋼”整治運¤動將行業去產能攻堅戰推向了高潮,截至 2017 年 6 月底,“地條鋼” 產能已經基本肅⊙清, 全國 27 個省(區、市)取締、關停“地條鋼”生產企業 600 多家,涉及產能約 1.2 億噸,影響在產產量 5000-6000 萬噸。由於“地條鋼” 生產方式較為隱蔽,大量隱性@產能的退出導致表內產量快速提升,行業的真實產能利用率已經處於極高狀態。 我們看到,2017 年 5 月份以後雖然噸鋼盈利不斷上升,但行業日均鋼產量數據卻維持在 240 萬噸上下窄幅波動,產量對盈利的感知已經趨於鈍化,這意味著甚至是十級仙帝行業供給能力基本已經達到極值狀態,真實產能利用率頂部運行。 以具體實例為證, 2017 年三季◥度我們看到之前接連虧損的首鋼順義ㄨ冷軋廠、*ST 重鋼已經扭虧為盈,行業高成本區域鋼企開始盈利意味著行業產能利用率已經處於飽滿狀態;

                2017 年去“地條鋼”導致行業供給端階段性短缺

                數據來源:公開資料⊙整理

                    產能置換政策緩解行業產能投放: 在工信部最新印發的鋼鐵行業產能置換實施辦法中,明確規定今後的鋼鐵產▓能建設,無論建設項目屬新建、改建、擴建還是“異地大修”等何種性質,只要建設內容涉及建設煉鐵、煉鋼冶煉設◥備,就須實施產能置換。對於京津冀、長三角、珠三角等環境敏感區域置換比Ψ例要繼續執行不低於 1.25: 1 的要求,其他地區由等量置換調整為減量置換。就此次頒布的產能置換政策看,更加※全面細致的措施以及更嚴格的監督體系將對未來鋼鐵行業產能投放形成一定的抑制, 2018 年行業新增產能≡或低於市場預期。具體而言,由於絕大多數產能投放是置換而水龍下去尋找他們來,這並不影響行業總產能的變化,但考慮到 2017 年供給側改革中去除的部↘分鋼企原本具有電弧爐生產資質, 加上超高盈利狀態下市場自發追加部分產能, 後續電弧爐建成投放後將形成產能增量,因此 2018 年的新增產能中需重點關註電爐鋼產能投放進度與行政管束之間的角力情況;

                2018 年鋼鐵行業產能置換政策要點解讀

                數據來源:公開資料整○理

                2017 年鋼〗鐵產能置換區域分布圖(單位:萬噸)

                數據來源:公開【資料整理

                    新增產能投放核對:對於鋼鐵這樣一個龐大的國民產業,產能星》羅棋布,統計困難重重,無論官方協會或「者民間機構均缺乏可信標準口徑數據。因此對於國內黑色金屬冶煉有效產能核定,我們需要通過兩種方式進行統計互相印證,讓結果盡量保持在一定的¤置信範圍內;自上而下推斷新增產能: 采用自上而下的方式是通過固定資產投資數據進行匡算, 由於←行業的高爐-轉爐型產能投資周期一般是兩年左右, 2018 年的產能◣投放對應著 2016 年的投資, 用這種方式我們得出 2018 年行業長流程產能新增大致區間。需要註意的是,即使是同樣的投資,但由於其對應的☆新增產能投資比例會有不同,所推導的產能新增大小也將有所差異。2016 年行業固定資產投資雖然╳環比繼續小幅下行,但考慮到新增產能占比增加,我們預計 2018 年行業新增■高爐產能大致 1070 萬噸, 環比 2017 年小幅增加。而由於電弧爐更短的產能建設周期(6-12 個月)特征,我們預計 2017 年行ζ業部分固定資產投資用於新建一批電弧爐短流程產能,當然由於此種測算不確定較大,我們將其寄希望於以下的另一種方法;

                鋼鐵冶煉及壓延固定資產投資及增速

                數據來源:公開資料№整理

                    自上而下測算產能增長

                指標名稱

                鋼鐵固定ω資產投資完成額

                同比增速

                固定資產投資價格指數

                實際增速

                實際固定資產投資額 (以2003年為基數)

                -

                噸鋼投資

                鋼鐵產能增♂量

                單位

                億元

                 -

                億元

                -

                元/噸

                萬噸

                2006

                2285

                -0.90%

                101.5

                -2.40%

                2087

                2008

                3779

                4969

                2007

                2617

                14.50%

                103.91

                10.20%

                2299

                2009

                3596

                5755

                2008

                3249

                24.20%

                108.9

                14.00%

                2622

                2010

                3925

                5345

                2009

                3265

                0.50%

                97.6

                3.00%

                2700

                2011

                4154

                5200

                2010

                3494

                7.00%

                103.6

                3.30%

                2789

                2012

                3847

                5800

                2011

                4118

                14.60%

                106.6

                7.50%

                2998

                2013

                4198

                5000

                2012

                5055

                -2.00%

                101.1

                -3.10%

                2905

                2014

                4288

                2710

                2013

                5060

                -2.10%

                100.3

                -2.40%

                2837

                2015

                4221

                1680

                2014

                4789

                -5.90%

                100.5

                -6.40%

                2656

                2016

                4290

                1245

                2015

                4257

                -11.00%

                98.2

                -9.40%

                2407

                2017E

                4324

                891

                2016

                4161

                -2.20%

                99.4

                -1.60%

                2368

                2018E

                4429

                1070

                數據來源:公開資∏料整理

                    自下而上統計新增產能: 自下而上統計法主要是通過枚舉法,但這對於國內新增產能往往難以窮舉,只能盡量讓所涉及的樣本最大化。我們將 2018 年新增產能詳細列出如下表, 如我們前文所提及的那樣, 2018 年增量除了一部分高爐的投產之外電弧爐產能增量也需要我們重點考慮, 目前可采集到★的樣本中高爐產能約 1050 萬噸,電□ 弧爐產能約 1555 萬噸,合計貢獻新增產能約 2600 萬噸;

                自下而上統計產能增長

                分類

                地區

                爐容

                產能(萬噸)

                進度

                投產時間

                電爐

                西北

                160

                160

                擬新建

                2018

                華南

                120

                100

                擬新建

                2018

                華中

                125

                125

                在建

                2018

                華東

                610

                610

                未投產

                2018

                西南

                485

                560

                未投產

                2018

                高爐

                首鋼京唐

                1780

                400

                在建

                2018年底

                唐山全豐

                1350

                150

                在建

                2018年6月

                東海特鋼

                1250

                200

                在建

                2018年10月

                河北敬業

                1780

                300

                在建

                2018年3月

                數據來源:公開資㊣料整理

                    壓縮在產產能仍』有額度: 只有帶來行業邊際成本上行的行業產能利用率上升才是有意義的。 市場化的狀態下,產能進入和退出是行業盈利變化導致的結果,不是行業盈利上升的原因。 雖然根據兄弟請丟一下吧官方口徑, 2016 年鋼鐵行業完成去產能任務多達 6500 萬噸,但當期大部分以之前無效產能為主,這種事後數字〓上的確認遊戲並不是 2016 年鋼鐵行業盈利改善的原因。 但隨著供給側改革不看著第九殿主斷推進, 在無效產能被↙陸續去化之後在產產能的退出比例將不斷增大。2017 年前十個月雖然產能退出總量少於去年,但涉及的在產產能已經達到 2000 萬噸,遠高於 2016 年同期水平。 如果按照2016-2017分別完成產能︾退出6500萬噸以及5500萬噸進行測算,以 3 年去 1.4 億噸為目標∑, 雖然 2018 年去產能任務余量僅在 2000 萬噸左右, 但所涉及的在產產能仍不可低估, 我們預計 2018 年可實現淘汰有效產能數量約 1400 萬噸;

                鋼鐵行業供給側改革去產能進程推測(萬噸)

                數據來源:公開ξ 資料整理

                    產能凈增量: 按照我們對產能新增及產能淘汰的測算, 增減對沖之下,我們預計 2018 年國內在產產能凈增加 1200 萬噸左右, 實現小幅擴張。

                鋼鐵行業產能變化(萬噸)

                數據來源:公開資料⊙整理

                    一般基建作為維穩工具用來對沖地產和制造業投資的下滑, 但政府對經濟的觀察相對滯㊣ 後,因此 2015 年上半年緊縮在看到這中年男子之后性財政政策四季度之後才轉為積極。落實到基建投資增速來㊣ 看, 2015 年在經濟壓力最大的情況下,反而從年初的 21%下滑到 17%。

                    2016 和 2017 年連續兩年維持偏積極財政政策, 其中節奏上看 2017 年財政支出節奏先強後弱,對應基建投資前高後低;

                基建是重要的維●穩經濟手段

                數據來源:公開資料整○理

                財政支出節奏放緩

                數據來源:公開資料整卻是一把拉過她理

                    財政政策凸顯收╲緊信號: 最新召開的中央經濟工作會議首次提出高質量發展,顯示出政府從重視經濟增長速度逐漸過渡到重視增長質量。根據會議精神,雖然 2018 年“穩中求進”工作總基調不變,積極財政政策取向不□變,但提出要調整優化財政支出結構,切實加強地方政府債務管理。 政策取向雖然不變〓但定調相比 2016 和 2017 年明顯偏保守。結合近期包頭地鐵項目叫停、 PPP 標準趨嚴等信號,顯示 2018 年財政政策存在收緊趨勢,後期基建投資增速將有所下滑。根據我們的預測, 2018年基建固定資產投資完成額增速預計為 12.3%,相較 2017 年有所下滑。

                歷年中央經濟工作會議對財政政策表態

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                    房地產市場韌性超預期: 2015 年以來的此輪地產周期持續時間是 2009年以來最長的, 2016 全年和 2017 年前三季度房地產銷售面積維持 10%以上卐的增長。回顧過往兩輪地產周期,銷售增速從見頂到回落至負值不超過一年時間,而此輪已經持續了近兩年時間。三四線城市成為支撐全國地產銷售的主力軍,主要得益於來意棚戶區改造貨幣化以及居民消費升級;

                地產銷售持續性超往年

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                三四線※城市支撐全國地產銷售

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                    利率上行銷售持續承壓:2017年 3月17日新一輪地產調控出臺,與 2016年國慶節期間調控不同,各地陸續調高房貸利率,購房的融資和機會成本大幅提高,對地產銷售形成實質性壓制。近期住建部、財政部等部委接連表態,堅持地產調控目標不▓動搖,繼續嚴格執行各項調控政策最好是把澹臺家和玄鳥一族也帶到仙界吧。雖然 2018 年棚戶改造目標由之前的 500 萬套上調至 580 萬套,但棚改效應邊際性正逐步減卐弱。另外 2018 年元旦前後, 南京、蘭州等多個城市出現調控政策松動跡象,我們認為調控主基調依然不卐變,目的更多的是防止房地產市場由過熱轉向過冷, 符合中央經濟工作會議對房地產市場平穩健康發展的定為什么會躲在里面調。在利率上行趨勢不變的大背景之下, 2018 年住宅銷售面積預計將同比下滑 10%;

                2018 棚改效應邊Ψ 際性減弱

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                利率上行銷ζ 售繼續承壓

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                    庫存繼續去化,節奏放緩: 截至 2017 年 11 月,現房庫存即住宅待售面積與銷售比例已降至 0.21,意味著現房庫存去化周期僅為 3 個月。如果考慮期房,潛在庫銷比已降◥至 1.02, 達到歷史最低水平,但伴隨 2017年供需逆▅差收窄,庫存下滑速度一件件稀奇古怪有所放緩。 以 2014 年底階段性峰值為基值,現房庫銷比和潛在庫銷比下降幅度皆接近 50%;

                2017 供需逆差有所收窄

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                潛在庫存 2014 年達到歷史峰值

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                庫存持續去化

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                    地產投資依然穩健: 2017 年年度策略冷光中我們提出, 低庫至于我存情況下,只要地產銷售不出現大幅度的下滑,對地產投資端的擾動並不會太大,不需∞過於悲觀。 目前時間↘點,庫存繼續創歷史低點,但並不意味著後期地產投資一定會大幅增加補充庫存。地產投資回升的核心因素取決於地產銷售的持續性,持續性帶來地產商預期的改變從而帶動投資。目前利率仍然處於高位, 10 年期國債利率高位震蕩,銷售繼續承壓,低庫存情況下,從房地產商投資角度來講更傾向於以穩為主;

                庫存擾動地產銷售與投資之間關系

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                    利率高企以及地產調控政策延續背景下,地產銷售面積將轉為負增長,房地產商↑投資意願以穩為主,預計 2018 年房地產投資完成額同比增速為 6%,增速同比相對穩定。考慮到價格因素以及投資結構中土地購置費比例的增難道加, 對應新開工面積絕對量同比持平。

                土地購置面積並不是地產新開工前置條件

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                    2014 年以來工業企業資產負債表持續修復:隨著多年來工業企業資本開支收縮,以及 2015 年底宏觀經濟企穩盈利回升, 2014 年以來工業企業資產負債表持續修復,投資擴張能力有所提升。截止到 2017 年 11 月,工業企業資產負債率為 55.8%,相比 2013 年下降 2.0%。 雖然制造業投資在整個固定資產投資結構中占據 1/3,但我們認為制造業投資回升仍需觀察;

                工業企業盈︽利及負債變化

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                固定資產投資結構

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                    資本開支重新擴張意願尚不足: 雖然多年來工業企業資產〖負債表得到了持續修復,例如鋼鐵行業, 2011-2012 年期間盈利增速持續下滑, 2012年行業固定資產投資轉為負增長, 2016 年伴隨盈利回升,資產負債率而則在研究自己快速下降,企業資本開支逐漸具備了重新擴張的能力。始於 2015 年底的這輪經濟復蘇周期在 2017 年二三季度達到峰值, 但整體制造業¤投資依然比較低迷。 一方面由於長期熊市後企業家對持續盈利預¤期較為謹慎,同時政府相關政策對於 2017 年盈利增長最快的鋼鐵、煤炭這類傳統行業的新增產能嚴格限制,資本開支受到抑制;

                鋼鐵行業盈利及負債變化

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                鋼▆鐵行業固定資產投資及增速

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                    新老動能還擁有金屬性帝品仙器未能完全轉換: 近幾年隨著產業結構的調整,以 TMT 為代表的先進制造及高新技術行業投資增☆速較高, 2017 年前十一個月投資增速為 16%,在整個制造業當中所占比例逐步提升。與之對■應的是鋼鐵、化工等傳統耗能行業投資占比的快速下滑, 以通用設備、電氣機械等為代表的傳統制造行業投資占◣比相對穩定, 兩者同期投資增速分別為-2.7%和 3.5%。但截至目前,先進制造及高新技術行業占制造業①①投資比例僅為14%,傳統耗能行業和傳統制造行業占比分別為 22%和 27%。僅有的先進制造及高新技術產業的快速增長短期還不足以完全彌補傳統耗能行業投資下滑對整體制造業投資的拖累;

                制造業不同類別固定資產投資所占比例

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                制造業不同類別固定資產投資增速

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                    受益於近年↘來盈利復蘇以及資本開支收縮,工業企業資產負債表不斷修復,資本擴張能力持續增強。但受制於遠期悲觀預期以♂及政策限制,投資意願尚不足,疊加制造業投資新老動能還未能完全轉換,因此我們判斷 2018 年制造業投資復蘇仍需觀察。
                自下而上需求測算: 基於中泰證券鋼鐵下遊各行業研究團隊對 2018 年的預判,中性假設匯總測無月看著算出 2018 年國內鋼鐵需求量 7.46 億噸,同比減少 1.4%。其中以基建和地產為代表的建築業需求 4.21 億噸,同比減少 2%。

                    小結: 綜合自上而下和自下※而上兩種測算方法,中性假設情況下, 2018年國內鋼▲鐵需求預計為 7.46 億噸,小幅下降 1.4%。細分來看,與 2017年不同,我們認為需求變化的核心變量來自於基建,財政政策收緊趨勢下, 後期基建投資增速將有所下滑;房地產方面,利率高企以及地產調控政策偏緊背景下,地產銷售面積增速繼續下滑, 低庫存背景下,房地產商↑投資意願以穩為主, 投資增速與 2017 年相當,但價格因素占至于其他人比較大,量與 2017 年持平;制造業投資有擡升的可能性,但短期看概率相對較低,仍需觀察。

                    競爭優勢】銳減出口量下滑: 出口數量的變化主要取決於海外市場總量和我國市場份額的波動。其中海外市場總量與外圍經濟情況成正相關關系,而市場份額則主要根據國內外相對成本競從毀天城到仙界爭優勢決定。2017 年鋼鐵行業供需面偏強背景下,國內鋼價持續大幅上漲,國內外鋼價出現倒掛, 雖然海々外經濟復蘇情況良好,但隨著本土鋼企成本競爭力下降,市場份額丟失,導致出口量出現大幅下滑。2017 年 1-11月我國累計出口鋼材 6983萬噸,同比減少 3086 萬噸, 下降 30.7%;

                國內外螺紋鋼價格比較

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                2017 年鋼材出口量大幅萎縮

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                    外部需求穩中向好:在歐洲、日本和美國以及亞洲新興市場◤經濟體狂風點了點頭的周期性回升加快的情況下,全球經濟增長預計將從2016 年的 3.2%上升至 2017 年的 3.6%和 2018 年的 3.7%。 2018 年全球經濟增長提速,對應國際市場鋼材需求總量將會■增加;

                2018 年鋼材出口國 GDP 預測(%)

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                全球鋼鐵需求♀(除中國)變化(萬噸)

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                    關稅取消象征性意義大於實質: 2017 年 12 月 15 日據財政部報道,自2018 年 1 月 1 日起,將取消鋼材的出口關稅,降低 200 系熱軋不銹鋼卷、鋼錠、鋼坯及部分鐵合金等產品出口暫定關稅;前期普鋼特鋼化□出口較多: 從近年來我國鋼材出口政策調整來看,針對低附加值產品調低出口退稅優惠以及提高出口稅□率,針對高附加值產品則反之,以促進產品結構轉型升級。盡管出口政策指向明確,但在合金鋼出口退稅實力方面還是存在諸多爭議。部分企業通過在普通鋼材裏添加微量合金變為“合金鋼”,一方面逃避了①低附加值鋼材 15%出口稅率,另一方面得到高額下人了出口退稅,獲取價格競爭優勢。2015 年含硼鋼出口退稅被取消之前,通過在普通鋼材中加入 0.001%微量硼□ 元素(理論成本僅為 1 元/噸), 2014 全年通過普鋼特鋼化含硼鋼出口量為 3012 萬噸,占當年出口總量比例高達 32%,出口退稅優惠政策取消後,占比大幅下降。含硼鋼退稅優惠取》消後,出於成本及實際應用考

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